SOLARIA ENERGIA Y MEDIO AMBIENTE SA

Rating Action y Rationale

• EthiFinance Ratings rebaja la calificación de Solaria Energía y Medioambiente S.A a ‘BBB’ desde ‘BBB+’, cambiando la tendencia de 'Evolving' a ‘Estable’.
• Solaria Energía y Medioambiente S.A., y sus sociedades dependientes (en adelante Solaria) es un productor de energía independiente (IPP, por sus siglas en inglés) en el ámbito de las tecnologías renovables, y cuenta actualmente con 3 GW de capacidad solar en operación y un ‘pipeline’ de más de 15 GW para tecnología solar, eólica y de baterías.
• El cambio en el rating se produce después de su anterior situación de tendencia ‘Evolving’, lo que ya anticipaba dificultades para sostener la calificación. Así, los resultados de 2025 y la actualización de las proyecciones han determinado una menor valoración del perfil financiero, dada la situación de mayor endeudamiento frente a las previsiones y un ‘mix’ de negocio con mayor peso del segmento de servicios frente a la venta de energía bajo precios contratados. Igualmente, destacamos que la menor valoración en el ESG de la compañía, tras la evolución durante el último ejercicio, ha impactado en la calificación.
• El rating se mantiene favorecido por un excelente perfil de negocio, y se ve reforzado tanto por una positiva calificación del sector ‘utility’ al que pertenece (elevadas rentabilidades, controlada volatilidad, altas barreras de entrada y favorables perspectivas de crecimiento), como por las ventajas competitivas y el ámbito de la gestión. Igualmente, la valoración de un buen perfil financiero contribuye a la calificación, en el que destacamos un nivel de endeudamiento satisfactorio bajo nuestro promedio ajustado en base a la situación actual y las previsiones (DFN/EBITDA ~ 4x; EBITDA/Intereses > 5,5x y FFO/DFN ~17%).
• Como factores limitantes del rating seguimos señalando la situación respecto a la escala competitiva, pese a su mejora en el último periodo, así como la diversificación de la compañía. Otro aspecto que pese a su situación satisfactoria ofrece capacidad de mejora es la capitalización del grupo (PN/DF promedio ajustado del 58%) dentro del perfil financiero.
• Cabe señalar que para evaluar el perfil financiero de la compañía se ha aplicado un ‘mix’ a nivel de métricas según la aportación al negocio de las dos actividades principales. Así, se ha utilizado la tabla de ‘standard cyclicality’ tanto para las actividades de servicios/infraestructuras como para la venta de energía ‘merchant,’ y por otro lado la tabla ‘infrastructure’ para la venta de energía que se beneficia de tarifas reguladas y/o contratos a largo plazo (PPAs).
• En línea con nuestra metodología, el sector de ‘utilities’ ajustado al ámbito de las renovables se encuentra adecuadamente alineado con los factores ESG (heatmap score 1-1,9), lo que supone una mejora de tres escalones en el factor sectorial. La política de ESG de la compañía se considera favorable (score 1-1,5), lo que resulta suficiente para un impacto positivo de medio escalón en el ámbito financiero.

Descripción de la Compañía

La compañía es un referente en el desarrollo y generación de energía solar fotovoltaica en España, mercado donde cotiza en la Bolsa y ocupa un puesto dentro del IBEX-35 desde 2020. Su capitalización en este momento es de €2.890m (cierre 14/04/2026).

La producción de energía y los servicios asociados a infraestructuras de conexión sobre su red para terceros constituyen el ‘core’ del negocio, participando igualmente a nivel interno de la construcción integral (EPC) de los proyectos, así como de la gestión y operación-mantenimiento de estos. En este sentido, señalamos que en el último periodo la compañía ha constituido su propia empresa de representación ante el mercado eléctrico, dando así un paso más en su integración.

Resumen del grupo

 

Fundamentos

Perfil de Negocio

Análisis del Sector

• Sector con positivos fundamentos.

Bajo nuestra metodología la calificación sectorial de Solaria se alcanza desde su condición de compañía de tipo ‘utility’ que se ajusta en base a las características propias de un productor de energía 100% renovable. De forma conjunta se reconocen unos sólidos fundamentos en el conjunto de factores. La estabilidad asociada a unos resultados con positiva rentabilidad (Margen EBIT sectorial: habitualmente superior al 22%) y unas perspectivas muy favorables en la demanda del sector a nivel global son elementos que impulsan la calificación. Asimismo, se valora la existencia de unas barreras de entrada significativas al sector (necesidades de capital y experiencia) en este momento de avance en su madurez.

• Ajuste positivo por ESG a nivel sectorial.

El sector de las energías renovables está bien alineado con los factores ESG con una calificación en el sector ‘heatmap’ entre 1 y 2, permitiendo mejorar en una categoría (tres escalones) la valoración del riesgo de la industria. Este sector contribuye a la reducción de la contaminación y a la protección de la biodiversidad como sustituto de las fuentes de energía tradicionales altamente contaminantes, si bien durante la construcción relacionada se utilizan recursos significativos y se emiten gases de efecto invernadero. El impacto sobre los consumidores y las comunidades es positivo, ya que esta energía limpia favorece la salud y el desarrollo económico. El impacto en los proveedores es medio, ya que proveedores con plantas fabriles en China tienen una participación significativa en la cadena de suministros y pueden existir problemas de ESG.

Posicionamiento Competitivo 

• Destacadas ventajas en el desempeño competitivo.

Con más de 20 años de trayectoria, Solaria ha operado a lo largo de toda la cadena de valor del sector, incluyendo la fabricación de células y módulos fotovoltaicos. Desde 2018, su estrategia se centra en el desarrollo, financiación, construcción, operación y gestión de plantas propias. Su alto grado de integración vertical, que abarca el diseño, la compra de equipos y parte de la construcción, junto con su división de infraestructuras y su enfoque en proyectos de gran escala, le permite ejecutar proyectos a costes altamente competitivos y la posibilidad de formalizar acuerdos de venta de energía a largo plazo (PPA). 

Solaria se mantiene como especialista y referente de la solar fotovoltaica en España, superando los 3 GW en fase de operación y cuenta con 1 GW en fase de construcción (incluyendo las compras de componentes), así como parcialmente financiados. Esta capacidad está en línea con las previsiones, lo que permite mantener los objetivos a 2028 de 9 GW instalados, previo paso intermedio de alcanzar 4,3 GW y 6,9 GW respectivamente en 2026 y 2027. Para ello, la compañía se apoya adicionalmente en un destacado ‘pipeline’, que, tras el avance respecto a lo publicado en noviembre de 2025, se estima en más de 14 GW. Este ‘pipeline’ abarca igualmente capacidad en desarrollo en eólica y sistemas de baterías (BESS).

En el último año la compañía lideró el mercado de sistemas de BESS en España instalando sus primeros 11 MW (44 MWh) mediante hibridación con solar fotovoltaica. Bajo sus previsiones a 2026, se espera que la compañía pueda instalar nueva capacidad por hasta 300 MW, siendo los últimos datos publicados de obtención de permisos ambientales para más de 3,2 GW. Igualmente, hay que señalar que recientemente declaró la adquisición de nuevos BESS para sumar un total de 1.878 MWh y una inversión total de €150m, así como la constitución de Gravyx, siendo esta una ‘joint venture’ entre Solaria y Stoneshield Capital para BESS ‘standalone’ en Europa, y donde espera alcanzar rentabilidades superiores al 20% por proyecto.   

De igual forma, en este momento la compañía declara el avance en el desarrollo de infraestructura de conexión asociada a la implantación de centros de datos de terceros, contando con ‘pipeline’ de más de 8 GW en el que 3,4 GW ya cuentan con la conexión asegurada en España, Portugal, Italia, Alemania y el Reino Unido. Cabe señalar que ya se han publicado dos acuerdos con la compañía Merlin Properties para dos centros de datos que de forma conjunta alcanzan una conexión de 438 MW, y una demanda energética de 871 MW (PPA/40 años) y 600 MWh (PPA/10 años) mediante solar y BESS respectivamente. 

De esta forma, tras avanzar en la conexión de nueva capacidad, y no antes como era en el pasado, la compañía pudo igualmente formalizar nuevos PPAs como son adicionalmente los acordados con Repsol por una capacidad conjunta de 330 MW (solar+eólico) para un proyecto de hidrógeno. Así, el peso de la capacidad instalada con acuerdos de ‘PPA’ se sitúa en este momento en un 75%, señalando que el avance en la instalación de baterías permitirá a futuro una mejor gestión y rentabilidad en el negocio ‘merchant’.       

• Concentración de actividad y una escala competitiva que siguen condicionando el posicionamiento.

La diversificación de la actividad y la escala o tamaño del grupo son elementos que cuentan con amplia capacidad de mejora. No obstante, tras alcanzar una facturación cercana a los €200m en 2025 y considerando las previsiones de crecimiento y un ámbito competitivo ‘local’, en este momento la compañía mejoró en su escala competitiva para una situación media y que aún presenta amplio recorrido de mejora.

Con respecto a los segmentos de negocio destacamos el avance en el negocio de servicios o infraestructuras de conexión a la red. Esta actividad se espera que tome un impulso destacado con los centros de datos, alcanzando ya en 2025 un crecimiento relevante en la facturación (+76,9% YoY).

Adicionalmente señalamos que durante 2025 España continuó concentrando ampliamente la generación de las ventas con un 92,7% sobre el total (88% en 2024), siendo este el mercado donde concentra el 97% de la capacidad instalada. En este sentido, señalamos que los menores ingresos en los mercados de Italia y Portugal del año anterior incluyeron cobros extraordinarios por indemnizaciones del regulador y los derivados de la ausencia aún de la efectividad del acuerdo PPA respectivamente. 

En el último periodo la compañía continuó avanzando en el desarrollo de su ‘pipeline’ fuera de España, alcanzando los mercados de Portugal, Italia, Alemania y Reino Unido como mercados estratégicos. En estos mercados la compañía alcanza un ‘pipeline’ de más de 8 GW en desarrollo para solar, eólica y baterías. Señalar que, mientras que en Alemania se ha alcanzado recientemente las autorizaciones finales de construcción para un proyecto de 200 MW, por su parte en Italia ha seguido avanzando con la obtención de los permisos ambientales para dos proyectos con un total de 180 MW y espera obtener pronto los correspondientes a su ‘megaproyecto’ La Spina de 750 MW tras solicitar adicionalmente su ampliación con BESS por 150 MW.     

La continuidad en una mejor valoración en el ámbito de la diversificación se mantiene en este momento a la espera de que la compañía alcance unos mayores objetivos en generación de ingresos vía nuevos mercados y tecnologías.

Estructura Accionarial y Gobernanza

• Compañía cotizada con cambios recientes en el accionariado.

En el accionariado de Solaria señalamos en este momento la escisión del holding familiar (DTL Corporación) que mantenía su participación del 34,9% de la compañía. Así, son sus socios individuales, principalmente a través de sus respectivas patrimoniales, los que ostentan las acciones de la compañía por un conjunto total del 36,4% sin que existan acuerdos ‘parasociales’ entre los mismos. Dentro de los mismos, es su Presidente D. Enrique Díaz-Tejeiro el que se mantiene como máximo accionista con un 13,49% del capital. 

De esta forma el grupo familiar y fundador de Solaria se mantiene al frente del accionariado y del Consejo de Administración, en el que mantiene una representación del 50% tras la incorporación de un nuevo consejero dominical en representación de Stoneshield Holding SARL (9,46%) y la salida de un consejero independiente para mantener un total de 6 miembros del Consejo. Con los últimos datos, la estructura del accionariado se completa con un grupo de tres accionistas no consejeros de perfil inversor con participaciones superiores al 3% y un total del 16,39% (Morgan Stanley, JP Morgan y Blackrock), y el ‘free float’ del 37,75%.

Desde 2018, la compañía no ha llevado a cabo ampliaciones de capital, financiando su crecimiento principalmente mediante recursos propios generados y deuda de tipo Project Finance. Si bien no ha distribuido dividendos en su historia reciente, cabe señalar que en 2025 comenzó a ejecutar un programa de recompra de acciones que se aprobó en la Junta General de Accionistas de 2022 para un máximo del 10% del capital. Así, el movimiento neto de compraventa de acciones a cierre de 2025 supuso una inversión de €50m. 

• Positivos fundamentos en la gestión bajo continuidad de importantes desafíos.

En este momento se mantiene una positiva valoración de la gestión en tanto la compañía se mantiene entre las referentes nacionales del sector de la producción de energía renovable, con una base estratégica claramente definida y sostenida por sus ventajas competitivas. Asimismo, la compañía continúa alineada con sus objetivos de crecimiento anunciados, siendo aún exigentes los planteamientos para el medio plazo tras anunciar un plan de inversiones de 2.500 millones para el periodo 2026-28. 

Si bien el crecimiento se mantiene bajo una situación financiera considerada controlada, esperamos que la compañía pueda en el corto plazo mejorar su Fondo de Maniobra para mantener esta valoración, así como avanzar hacia su objetivo declarado de un ratio de 4,8x para la relación entre la deuda financiera neta y el EBITDA en 2028. Para ello, la compañía cuenta en el corto plazo con los importantes ingresos esperados tanto de la nueva capacidad instalada recientemente, como los procedentes de la actividad de centros de datos y rotación de activos. De igual forma, se espera que la formalización de los nuevos Project Finance para los proyectos que se encuentran avanzados en la construcción, y la coinversión con socios en los negocios de adquisiciones de suelo y BESS contribuyan a contener el apalancamiento. 

• Positiva política de ESG de la compañía.

El desempeño en ‘ESG’, medido a través del análisis de nuestros factores para este ámbito, permite con los últimos datos del 2025 una situación positiva (puntuación entre 1 y 1,5) para un impacto al alza de medio escalón en el score financiero del rating. Sin embargo, indicamos que esta valoración supone un retroceso respecto al año anterior, cuando se alcanzó una mejora de un escalón completo, afectando al conjunto de los ámbitos y, en mayor medida, al de gobernanza tras la pérdida de un miembro independiente en el Consejo de Administración.

Perfil Financiero

Ventas y Rentabilidad

• Crecimiento bajo continuidad de una alta rentabilidad en las operaciones.

En el último ejercicio Solaria mantuvo la capacidad para generar beneficio en su actividad, donde continuó destacando por su elevada rentabilidad. El resultado neto recuperó el crecimiento con el impulso en los ingresos, que se incrementaron hasta los 302,9m (+44% YoY) para permitir igualmente una mejora del resultado operativo. Así, en un contexto de mantenimiento en los costes de personal y de explotación, el EBITDA alcanzó los €210m (+22,4%), mantenido una rentabilidad en las operaciones en términos muy favorables (margen EBITDA ajustado 69,6%).

El resultado del último año estuvo favorecido tanto por los mayores ingresos del segmento servicios como por la plusvalía reconocida en ‘Otros Ingresos’ por €54,5m tras la valoración de los activos de la filial Generia Land por la parte retenida y su consolidación por puesta en equivalencia, siendo esta última una partida que no consideramos como parte del EBITDA. 

De esta forma, pese al avance la compañía no pudo cumplir con la previsión de un EBITDA de €250m para 2025. Bajo las previsiones actuales se espera que la generación de EBITDA tome un destacado impulso conforme a la nueva capacidad instalada y el crecimiento en el segmento de servicios bajo la continuidad de un elevado margen soportado por la rentabilidad del negocio de centros de datos, permitiendo un promedio ponderado del margen sobre ventas superior al 100% en línea con la trayectoria de la compañía. 

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Endeudamiento y Cobertura

• Nivel de endeudamiento favorable con necesidad de gestión de los vencimientos de corto plazo.

Aunque en el último ejercicio Solaria incrementó su cifra de EBITDA, la posición de deuda financiera neta tuvo igualmente un incremento que elevó el ratio hasta 6,8x (6,3x en 2024), lo que presionó el endeudamiento bajo un nivel superior a lo esperado. A su favor, la compañía pudo mantener el nivel de la cobertura de intereses con el EBITDA generado para obtener un ratio de 4,4x (4,5x en 2024), y que aunque se considera satisfactorio, se esperaba que la compañía pudiera estar en un nivel superior a 5x.

En 2025 la deuda financiera se incrementó en el conjunto de partidas hasta una cifra total de €1.508,7m (+31% YoY). Así, el avance en la instalación de nueva capacidad tuvo su reflejo no sólo en la mayor posición de Project Finance y arrendamientos financieros, sino también en el mayor uso del circulante a través del Programa de Pagarés emitidos en el MARF (hasta €200m renovado en diciembre) y de las líneas de crédito.

De esta forma, si bien la deuda financiera sigue principalmente sustentada por el Project Finance (73% s/total), aspecto que permitió mantener el protagonismo del largo plazo en la estructura de la deuda con un 83% s/total (87% en 2024), cabe destacar que la compañía continuó agrandando una situación de Fondo de Maniobra negativo (-€190,4m) ante el mayor peso del pasivo corriente frente a sus activos de corto plazo. 

En el medio plazo se espera que la mejora de los resultados y el refuerzo de la liquidez permitan normalizar el nivel de deuda bajo un promedio ponderado considerado como bueno (DFN/EBITDA ~ 5x; EBITDA/intereses: > 5x). 

Análisis de Flujo de Caja

• Continuidad en un ‘Cash-flow libre’ negativo derivado de la inversión.

En 2025 la posición de caja alcanzó la cifra de €73,3m tras generarse un saldo neto positivo de €18,9m, aunque este resultado estuvo impulsado por la deuda captada bajo la continuidad en una destacada inversión. 

Si bien en el último año Solaria continuó generando un flujo positivo en las operaciones, en donde el FFO retomó una senda positiva para alcanzar un importe de €153,9m (+ 13,3% YoY), el ratio sobre la deuda financiera neta cayó hasta el 10,7% (12,4% en 2024). La obtención de un Flujo de Caja Libre negativo (-€260m) continuó condicionando la generación de fondos, aspecto que sumado a los movimientos con acciones propias (-€45,1m) trasladaron el protagonismo de la generación de fondos al flujo de caja financiero. 

 

Capitalización

• Capitalización en un nivel medio.

En el último ejercicio la capitalización de Solaria no pudo continuar su tendencia de mejora pese a los positivos resultados. Así, con los €709,3m del Patrimonio Neto el ratio respecto a la deuda financiera se redujo hasta el 47% (53,8% en 2024), nivel que sin embargo se mantiene como satisfactorio en el contexto de la actividad del grupo. 

Bajo las previsiones actuales nuestro promedio ajustado estima que la capitalización se sitúe en el entorno del 58%, situación que no supone una mejora destacada en este ámbito del perfil financiero.

Liquidez

• Buena situación de liquidez que se mantiene dependiente del alcance de la inversión.

Bajo nuestra visión la liquidez de Solaria se valora como buena, aspecto que se sustenta tanto en la situación satisfactoria para acceder al mercado de deuda como en su capacidad para atender sus compromisos financieros y de inversión esperados en el medio plazo con la generación de caja estimada. 

Modificadores

Controversias

• No presenta

Riesgo País

• No presenta

Proyecciones Financieras

Desde EthiFinance Ratings se han elaborado las proyecciones financieras siguiendo el ‘guidance’ de la compañía y las propias asunciones de la agencia. Así, se destacan las siguientes hipótesis: 

• Continuidad de crecimiento en los ingresos y los resultados con mayor impulso en 2026 conforme a la nueva capacidad instalada y la destacada aportación que se espera del negocio de servicios conforme a los acuerdos de centros de datos formalizados y en curso.
• Con esta previsión el EBITDA objetivo de 2028 superaría los €600m manteniendo una alta rentabilidad.
• La alta rentabilidad de las operaciones y las palancas de liquidez deberían permitir una moderación del endeudamiento sobre un nivel promedio ajustado de en torno a 4x en el DFN/EBITDA.
• Coste financiero contenido (4% promedio proyectado) en línea con la evolución del mercado y la continuidad en el uso intensivo del Project Finance. 

Principales Magnitudes Financieras 

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Credit Rating 

Análisis Sensibilidad

• Factores positivos en el largo plazo (↑)

Solaria continúa en este momento un ciclo estratégico con ambiciosos objetivos en materia de crecimiento e implicaciones en su perfil de negocio. Bajo la situación esperada en su ‘mix’ de negocio entre venta de energía y servicios no se espera que en el corto plazo el rating pueda mejorar bajo circunstancias normales.

• Factores negativos en el largo plazo (↓)

Por el contrario, una mayor debilidad en el perfil financiero ante una desviación en los resultados esperados por venta de energía a precios asegurados (< 24% s/EBITDA promedio), o una peor situación en el endeudamiento promedio esperado (DFN/EBITDA > 6,9x; EBITDA/intereses < 3,8x), se plantea como un escenario individual o conjunto para una potencial bajada del rating.