REINO DE ESPAÑA
Rating Action and Rationale
EthiFinance Ratings (EFR) afirma la calificación a largo plazo del Reino de España en A+ con perspectiva Estable.
La calificación refleja una combinación equilibrada de crecimiento económico superior al de los principales pares de la zona euro, posición exterior robusta, consolidación fiscal gradual y un perfil ESG que sigue actuando como factor de soporte. No se aplican modificadores de doble-escala ni otros extraordinarios.
El perfil macroeconómico se mantiene como la principal fortaleza relativa. El PIB real creció un 2.8% en 2025 y desde EFR esperamos que se modere al 2,3% en 2026 y al 1,9% en 2027 apoyado por demanda doméstica, mercado laboral e inversión, superando el potencial estimado para la economía.La mejora fiscal continúa, pero no elimina la principal restricción de la calificación. El déficit se situó en el 2,4% del PIB en 2025 siendo previsible el mantenimiento de esta tendencia hasta el 2,5% y el 2,4% a ciere de 2026 y 2027 respectivamente. La deuda pública se reduce desde el 101,8% del PIB en 2024 hasta el 100,7% en 2025, esperando que se mantenga por debajo del 100% en 2026-2027.
No obstante, el stock de deuda sigue siendo elevado para la categoría de rating asignado, y el aumento progresivo de la carga de intereses limita la flexibilidad presupuestaria. A pesar de ello, desde EFR consideramos que la estructura de financiación amortigua parcialmente el riesgo asociado al elevado endeudamiento, al combinar plazos amplios, coste medio aún moderado y una demanda inversora diversificada.
El perfil ESG se mantiene fuerte, sustentado en indicadores sociales avanzados, una estructura institucional compatible con economías desarrolladas y una trayectoria de transición energética positiva. El peso de las energías renovables alcanzó el 25,4% del consumo en 2024, si bien el desempeño medioambiental permanece por debajo del mostrado por los subpilares social y de gobernanza.
La perspectiva Estable se fundamenta en nuestra expectativa de que los principales factores de rating permanecerán constantes durante los próximos 12 meses. El escenario incorpora riesgos de inflación y geopolíticos, así como vulnerabilidades internas relacionadas con la fragmentación política, la incertidumbre presupuestaria y el bajo crecimiento de la productividad.
Macroeconomic Environment Pillar
El pilar macroeconómico se mantiene en A+, reflejando una economía que continúa creciendo por encima de la zona euro, un mercado laboral en corrección y un saldo exterior recurrentemente positivo.
El crecimiento previsto se mantiene por encima del potencial estimado de la economía. Aunque el avance se modera tras el fuerte dinamismo de 2024-2025, el escenario central sigue siendo compatible con una expansión de la base tributaria y con una reducción gradual de desequilibrios macroeconómicos.
El mercado laboral continúa mejorando: la tasa de paro se reduce desde el 11,3% en 2024 hasta el 10,5% en 2025, siendo previsible que alcance el 9,8% en 2026 y el 9,6% en 2027. Esta evolución es positiva para la demanda interna, aunque persisten debilidades estructurales: desempleo juvenil elevado, dualidad laboral, uso de contratos fijos discontinuos y bajo crecimiento de productividad, que limitan su impacto sobre el crecimiento potencial.
La inflación se ha moderado de forma sustancial frente al shock de 2022, con una inflación media del 2,7% en 2025, y a pesar del ligero repunte coyuntural hasta el 2,9% en 2026, desde EFR destacamos que la tendencia de corrección en torno al objetivo continúa, siendo previsible que cierre 2027 en el entorno del 2%. El sesgo de riesgo es, no obstante, al alza para 2026, por energía y presiones en servicios como consecuencia del cierre de Ormuz y su efecto sobre los mercados energéticos globales. En este sentido, el shock energético afecta sobre todo al escenario de precios y a la renta real de los hogares, mientras que las condiciones de financiación y la demanda interna no muestran un deterioro abrupto. El apoyo público de carácter temporal contiene parte del impacto inicial, aunque una extensión prolongada puede llegar a reducir el colchón fiscal.
El sector exterior constituye una fortaleza. La cuenta corriente se mantuvo en superávit del 2,9% del PIB en 2025, situación que prevemos se mantenga en el entorno del 2,2% tanto en 2026 y 2027, apoyada por servicios, turismo y una mayor capacidad exportadora. La posición de inversión internacional neta sigue siendo negativa, pero ha mejorado de forma notable desde los niveles posteriores a la pandemia.
El sistema bancario mantiene métricas sólidas: la morosidad cerró en el 2,7% en 2025, siendo previsible el mantenimiento de la tendencia de moderación hasta el 2,6% en 2026. Además de ello, se observa una ligera mejora de la rentabilidad del sistema bancario, con un ROA que se situó próximo al 1% y el CET1 alcanza el 13,9% en 2025. Desde EFR esperamos que la normalización de márgenes tras el ciclo de tipos elevados puede limitar la rentabilidad, pero no comprometer la solvencia agregada del sistema.
Public Finance Pillar
El pilar de finanzas públicas se evalúa en BBB-, por encima del BB+ asignado en nuestra anterior revisión, como resultado de la mejora del perfil fiscal por la tendencia de moderación del déficit por debajo del 3%.
En este sentido, el déficit público se redujo desde el 3,1% del PIB en 2024 hasta el 2,4% en 2025. Esperamos que esta tendencia de moderación se mantenga, siendo previsible su cierre en el 2,5% en 2026 y 2,4% en 2027. Desde EFR subrayamos que, a pesar de que esta senda es favorable, no se puede perder de vista que depende en gran medida del crecimiento nominal y de la recaudación, más que de una corrección estructural profunda del gasto.
La deuda pública mantiene una trayectoria descendente, apoyada por el crecimiento nominal, pero sigue siendo elevada frente a soberanos con calificaciones similares. En este sentido desde EFR destacamos su reducción desde el 101,8% del PIB en 2024 hasta el 100,7% en 2025. Esperamos que esta tendencia se prolongue hacia próximos años, siendo previsible que alcance el 99,6% en 2026 y el 98,9% en 2027.
La estructura de vencimientos mitiga riesgos de refinanciación: la deuda corriente sobre deuda total permanece próxima al 5% y la estrategia de emisión ha permitido conservar un perfil temporal relativamente largo. Aun así, los pagos de intereses sobre ingresos corrientes aumentan gradualmente hasta el 6,0% en 2027, reduciendo el margen para absorber shocks.
La planificación de financiación para 2026 mantiene necesidades netas próximas a las observadas en 2025 y sigue apoyándose mayoritariamente en instrumentos de medio y largo plazo. La duración elevada, el peso reducido de la financiación a corto plazo y la presencia de inversores no residentes reduce el riesgo de refinanciación, sin neutralizar plenamente el elevado nivel de deuda.
Sin embargo, la incertidumbre presupuestaria continúa siendo un factor adverso. La fragmentación parlamentaria y la dificultad para aprobar presupuestos limitan la previsibilidad fiscal y la capacidad de orientar el gasto hacia reformas estructurales, inversión pública y prioridades de medio plazo.
Environmental, Social and Governance Pillar
El pilar ESG se evalúa en AA. El soporte principal procede de indicadores sociales avanzados y de un marco institucional sólido en comparación internacional, mientras que el subpilar medioambiental sigue situado por debajo del conjunto del perfil ESG.
En medioambiente, España muestra avances consistentes en transición energética. La proporción de consumo de energía renovable aumentó hasta el 25,4% en 2024 y las emisiones de CO2 per cápita se redujeron hasta 4,5 toneladas en 2023. No obstante, la exposición a riesgos físicos, el estrés hídrico y la necesidad de inversión en adaptación climática justifican una valoración moderada del subpilar ambiental.
De hecho, el mayor peso de las renovables reduce la exposición relativa de España a shocks energéticos externos, aunque su impacto sobre el crecimiento potencial exigirá avances adicionales en redes, interconexiones y capacidad de almacenamiento. La emisión verde soberana refuerza la señal de financiación sostenible, si bien continúa representando una proporción acotada del endeudamiento total.
El perfil social continúa siendo una fortaleza: el HDI alcanzó 0,918 en 2023, la desigualdad medida por el índice de Gini descendió hacia 30,8 en 2025, y la participación laboral femenina mejoró hasta el 85,2% a cierre de 2025. La principal debilidad social sigue vinculada a la calidad del empleo y al desempleo estructural.
La gobernanza mantiene estándares propios de una economía avanzada, con estado de derecho, capacidad administrativa y calidad regulatoria relativamente sólidas. Sin embargo, la puntuación de estabilidad política se deteriora en la serie reciente y la fragmentación parlamentaria puede retrasar reformas y decisiones presupuestarias, penalizando por ello la calificación otorgada a este factor.
Main Figures
| Indicador | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 |
| Real GDP (% change) | 6,4% | 6,2% | 2,7% | 3,5% | 2,8% | 2,3% | 1,9% |
| CPI (annual change, %) | 3,1% | 8,4% | 3,4% | 2,9% | 2,5% | 2,9% | 2,0% |
| Unemployment rate (% labour force) | 14,9% | 13,0% | 12,2% | 11,4% | 10,4% | 9,8% | 9,6% |
| NPLs (%) | 4,2% | 3,5% | 3,5% | 3,5% | 2,7% | 2,6% | - |
| ROA financial sector (%) | 0,9% | 0,9% | 1,0% | 0,9% | 1,0% | - | - |
| CET1 (%) | 13,3% | 12,9% | 13,1% | 13,5% | 13,9% | - | - |
| Current Account Balance (% GDP) | 0,8% | 0,6% | 2,6% | 2,9% | 2,9% | 2,2% | 2,2% |
| NIIP (% GDP) | -69,4% | -57,7% | -51,3% | -41,0% | -44,8% | - | - |
| Fiscal Balance (% GDP) | -6,9% | -4,5% | -3,6% | -3,1% | -2,4% | -2,5% | -2,4% |
| Public Debt (% GDP) | 118,3% | 113,2% | 107,7% | 101,8% | 100,7% | 99,6% | 98,9% |
| Interest / current revenues (%) | 5,1% | 5,7% | 5,9% | 6,1% | 5,8% | 5,9% | 6,0% |
| Current debt / total debt (%) | 6,5% | 5,8% | 5,3% | 5,1% | 5,2% | 5,4% | - |
Fundamentals
Fortalezas
- Crecimiento económico sostenido y superior al de la mayoría de pares de la zona euro.
- Saldo por cuenta corriente recurrentemente positivo y mejora gradual de la posición exterior neta.
- Sistema financiero con morosidad decreciente, rentabilidad adecuada y ratios CET1 sólidos.
- Perfil ESG de soporte, especialmente en indicadores sociales y capital humano.
- Perfil de vencimientos de deuda favorable, que reduce los riesgos inmediatos de refinanciación.
- Acceso fluido a mercado, base inversora internacional diversificada y coste medio de la deuda aún moderado.
Debilidades
- Deuda pública todavía elevada para la categoría de rating.
- Consolidación fiscal incompleta y dependiente de crecimiento nominal y recaudación cíclica.
- Riesgo de que las medidas de apoyo energético pierdan carácter temporal o focalizado, con impacto sobre el margen fiscal.
- Carga de intereses al alza, con impacto gradual sobre la flexibilidad presupuestaria.
- Fragmentación política e incertidumbre presupuestaria que limitan la capacidad de reforma.
- Mercado laboral con desempleo estructural, baja productividad y retos de calidad del empleo.
Outlook
La perspectiva Estable refleja la expectativa de que los fundamentos del rating permanezcan estables en los próximos 12 meses. La fortaleza macroeconómica, la posición exterior y el perfil ESG compensan la elevada deuda pública, la consolidación fiscal gradual y las limitaciones institucionales asociadas a la fragmentación parlamentaria. No obstante, la demanda inversora y el perfil de vencimientos reducen los riesgos inmediatos de refinanciación. En sentido contrario, una crisis energética más duradera o medidas fiscales poco focalizadas podrían tensionar el equilibrio entre crecimiento, inflación y consolidación.
Sensitivity Analysis
Factores positivos
Una mejora de rating podría materializarse si la deuda pública se reduce de forma sostenida por debajo del 90% del PIB, acompañada de una consolidación fiscal estructural creíble, reducción del desempleo estructural por debajo del 9% y avances en productividad y crecimiento potencial.
Factores negativos
Una presión a la baja podría derivarse de una reversión de la consolidación fiscal, un crecimiento económico materialmente inferior al previsto, un repunte persistente de la inflación que erosione competitividad o un deterioro institucional que afecte a la previsibilidad presupuestaria y de reformas.
Modifiers
No se aplican modificadores. No se han identificado eventos extraordinarios con impacto inmediato sobre la capacidad o voluntad de pago del soberano, ni ajustes estadísticos finales necesarios para corregir distorsiones del modelo.
Rating Committee
El comité de rating ha acordado mante