GENERAL DE ALQUILER DE MAQUINARIA SA

Rating Action y Rationale

• EthiFinance Ratings afirma la calificación de GAM en “BB+”, manteniendo la tendencia Estable.
• GAM constituye un grupo de origen asturiano especializado en el servicio integral de alquiler de maquinaria.
• El rating se apoya en el sólido modelo de negocio donde destacan ventajas competitivas consolidadas, la buena diversificación de ingresos en una industria madura que presenta favorables fundamentos (buenos márgenes de rentabilidad, baja volatilidad, elevadas barreras de entrada y unas perspectivas de crecimiento ligadas a la evolución macroeconómica) junto a la favorable valoración del accionista mayoritario, cuyo carácter industrial y holgada capacidad financiera, refuerzan el rating otorgado. Asimismo, se destaca un nivel de endeudamiento controlado en función de la industria en la que opera (DFN/EBITDA ~3,6x en promedio).
• Por otro lado, la calificación se ve limitada por el aún modesto tamaño actual de la empresa en una industria altamente atomizada, lo que limita su posicionamiento competitivo. Además, el grupo muestra una ajustada autonomía financiera (Patrimonio neto/DFT de 31,8% en promedio) y una baja cobertura de intereses (EBITDA/intereses de 4,5x en promedio).
• Para evaluar financieramente a GAM se han usado dos tablas de métricas atendiendo a las diferentes volatilidades de sus negocios. Se ha utilizado la tabla de baja volatilidad para los negocios de alquiler de largo plazo y los servicios complementarios al mismo (cartera contratada de duración de 36 meses iniciales, aunque con renovaciones que por lo general se extienden hasta los 60 meses), así como el negocio de compra-venta y distribución, los cuales funcionan bajo pedido. Por otro lado, se ha utilizado la tabla de volatilidad estándar para el negocio de alquiler de corto plazo por ser más cíclica.
• En línea con nuestra metodología, la industria de bienes de capital tiene riesgos ESG de medio a alto (puntuación en el sector heatmap entre 3.5 y 3,9). Esto resulta en una rebaja de un escalón en la calificación del sector debido a consideraciones de ESG relacionadas con la industria. En cuanto al análisis de ESG de la empresa, cabe destacar que las políticas del grupo se consideran buenas (puntuación ESG entre 1 y 1,5), teniendo esto un efecto positivo de medio escalón en la calificación del perfil financiero.

Descripción de la Compañía

GAM ofrece un servicio integral de alquiler de maquinaria para necesidades de elevación, manipulación, manutención y energía. Además, complementa su actividad ofreciendo servicios de mantenimiento, formación, compra‐venta, distribución de diferentes marcas de maquinaria, así como otros servicios auxiliares. A cierre del ejercicio 2024, GAM presentó una cifra de negocios de €304m (+8,3% interanual) con un EBITDA recurrente de €80,7m (margen EBITDA del 26,5%), registrando un ratio de DFN/EBITDA ajustado de 3,9x. GAM cotiza en la Bolsa de valores de Madrid, Barcelona, Valencia y Bilbao desde el 2006, (capitalización bursátil alcanzó los €121,59m al 25/03/2025 vs €119,1m al 25/03/2024).

Fundamentos

Perfil de Negocio

Análisis del Sector

• Sector caracterizado por buenos márgenes de rentabilidad con baja volatilidad, altas barreras de entrada y unas perspectivas de crecimiento ligadas a la evolución macroeconómica.

Aunque el sector de alquiler de maquinaria en España está altamente fragmentado (>1.250 compañías), son pocos grupos empresariales de mayor tamaño los que dominan la industria con su amplia oferta. Los márgenes de rentabilidad son buenos (EBIT entre 9,0% y 13,0%) con baja volatilidad dado que la mayoría de los contratos de alquiler se gestionan a través de tarifas pass-through. Las barreras de entradas son elevadas dado el volumen de inversión inicial, know‐how, experiencia y fidelización de clientes necesario para ser competitivo en el sector. Las perspectivas de la industria son favorables beneficiado por ser un sector que, a través de la externalización de servicios, otorga a las diferentes industrias destino ventajas y flexibilidad en cuanto al ahorro de costes fijos, eficiencia y adecuación a la demanda. Sin embargo, el sector es vulnerable ante deterioros del contexto económico (inflación, costes de estructura y financiación, etc.) pudiendo tener un impacto significativo en la situación financiera o en los resultados de las empresas.

• Industria con un riesgo ESG medio- alto.

Atendiendo a nuestra metodología, la industria de bienes de capital tiene riesgos ESG de medio a alto (puntuación en el sector heatmap entre 3.5 y 3,9). Esto resulta en una rebaja de un escalón en la calificación del sector debido a consideraciones de ESG relacionadas con la industria. Las industrias pesadas tienen un alto impacto en el clima ya que son altamente intensivas en energía en el proceso de producción y generan altos niveles de GEI en todas las medidas de alcance. Además de las emisiones de GEI, el impacto en la contaminación también está vinculado al proceso de producción, que genera altos niveles de residuos mientras que el reciclaje sigue siendo limitado. El sector de bienes de capital también tiene un impacto significativo en los recursos, consumiendo una gran cantidad de materias primas. Sin embargo, el impacto en la biodiversidad es medio, ya que esto puede variar dependiendo del uso del suelo y del proceso de producción. En cuanto a los proveedores, las materias primas son cada vez más problemáticas debido a incertidumbres geopolíticas

Posicionamiento Competitivo 

• Posicionamiento competitivo de referencia en el mercado ibérico, aunque con limitado alcance a nivel internacional. 

GAM se posiciona como uno de los líderes dentro de la industria en España, en base a su fuerte experiencia y know‐how, una amplia capilaridad de sus delegaciones y un parque de maquinaria amplio (+40.000 máquinas), diverso, de calidad y con una antigüedad media adecuada (6,5 años). El grupo cuenta con una amplia red comercial tanto para su negocio tradicional (alquiler de maquinaria) como para el negocio de distribución de maquinaria de las siguientes marcas: Hyster, Yale, JLG, Oil&Steel, Bravi, Mobilev, Logistrans, Tennant y Clark, etc, algunas de ellas siendo vendedor en exclusiva (por ejemplo, Hyster-Yale en España, Portugal y Marruecos o Yale en España y Portugal). Adicionalmente, se destaca el proyecto diferenciador Reviver, el cual cuenta con alto potencial de crecimiento y transformación para la compañía, permitiendo i) reducir la necesidad de adquisición de nueva maquinaria a terceros, lo que disminuye las necesidades de CAPEX y de financiación. ii) crecimiento y renovación de contratos de renting/outsourcing con clientes actuales. 

• Modelo de negocio más diversificado y menos intensivo en capital.

GAM ha evolucionado desde el tradicional negocio del alquiler a corto plazo, muy intensivo en capital y más cíclico, hacia un negocio muy diversificado, que requiere de menos inversión y que es complementario a las necesidades de los clientes. En base a ello, ha consolidado un mix equilibrado en el que tienen mayor prevalencia las actividades recurrentes de alquiler de largo plazo y los negocios sin CAPEX (63% s/total ventas de 2024 incluye formación, mantenimiento, distribución, compra-venta, etc.) sobre el negocio tradicional de alquiler a corto plazo (38% s/total de ventas 2024), dotando de mayor solidez y recurrencia de caja al negocio con un menor requerimiento de inversión. Aunque GAM muestra una la elevada concentración de ingresos en el mercado Ibérico (72,3% en España y 8,2% en Portugal), el grupo está potenciando el crecimiento en otros países donde ya tiene presencia (19,5% s/total de ingresos en 2024 vs 18% en 2019). Además, GAM cuenta con una favorable diversificación a nivel de sectores destino, aumentando el negocio en mercados más resilientes ante cambios de ciclo (la actividad constructora representa apenas un 11% s/ventas en 2024) y a nivel de clientes, no existe una concentración significativa (top 20 y top 1 representan un 11% y 1,4% respectivamente s/ventas de 2024), destacando que una parte importante de las ventas se realiza a empresas cotizadas o de reconocida solvencia.

Estructura Accionarial y Gobernanza

• Accionista mayoritario de carácter industrial y holgada capacidad financiera. 

D. Francisco J. Riberas Mera es el principal accionista del grupo, ostentando una participación mayoritaria del 43,24%, destacando un 15% adicional distribuido entre sus tres hijos a partes iguales. Entre otros accionistas de relevancia en el grupo destaca el family office de la familia Domínguez con un 10,56%, así como el CEO D. Pedro Luis Fernández con un 6,06% y el Banco Santander con un 4,48%. El restante 20,66% es free-float. Se valora favorablemente la estructura de propiedad presentada con un núcleo sólido de accionistas de referencia, destacando el accionista principal, por su carácter industrial y su elevada capacidad financiera (copropietario de Gestamp, Gonvarri y CIE Automotive). 

• Equipo directivo cualificado cuya política financiera queda marcada por el crecimiento del grupo bajo un endeudamiento relativamente controlado.

El equipo directivo es cualificado, con amplia experiencia en el sector y capacidad contrastada. Además, la política financiera implementada por este se caracteriza por un nivel de endeudamiento relativamente controlado, aunque propio del sector (DFN/EBITDA ajustado de 3,6x en promedio), y una autonomía financiera limitada (PN/ DFT ajustado de 31,8% en promedio).

Perfil Financiero

Ventas y Rentabilidad

• Evolución positiva de los ingresos y el EBITDA, con márgenes de rentabilidad estables y con tendencia creciente.

El incremento de los ingresos permitió la generación de EBITDA recurrente de €80,7m en 2024, +9,6% interanual (+86,2% vs FY19), con un margen EBITDA que se mantuvo relativamente estable en 26,5% a pesar del contexto inflacionario, dado la capacidad de repercutir oportunamente en el precio final. Sin embargo, los gastos financieros ascendieron significativamente (+34,4% interanual), debido al incremento de los tipos de interés y su correspondiente impacto en el coste promedio de su financiación (promedio de 5,1% en 2023 vs 6,2% en 2024). Consecuentemente, el grupo no pudo consolidar un mayor resultado antes de impuestos (EBT un 61,3% por debajo del alcanzado en 2023). 

De cara a ejercicios futuros, se estima un incremento progresivo de la cifra de negocios y de los márgenes de rentabilidad entre 2025-2027, principalmente apoyado en la consolidación de las operaciones de M&A completadas en los últimos ejercicios, la tendencia de las empresas a externalizar sus actividades no core y el mayor posicionamiento en sectores y países con perspectivas de crecimiento y rentabilidades superiores. 

Endeudamiento y Cobertura

• Endeudamiento estable y controlado a cierre 2024.

A pesar del incremento de la deuda financiera neta ajustada (+6,7% interanual), la positiva evolución del negocio permitió a GAM mantener estable el ratio de endeudamiento (DFN/EBITDA ajustado de 3,9x, -0,1x por debajo del 2023). Aunque es un nivel de endeudamiento elevado, es característico de la industria dada la importante inversión en maquinaria. Por su parte, la cobertura de intereses disminuyó hasta 3,8x (-0,9pp vs 2023) derivado del incremento de los tipos de interés en los nuevos contratos de financiación, así como en los ya existentes vinculados a un tipo de interés variable.

De cara al periodo 2025-2027, se espera una reducción de los niveles de inversión, lo que junto con la consolidación de mejores márgenes de rentabilidad, mejoraría el ratio de endeudamiento (DFN/EBITDA ajustado estimado de 3,5x en promedio). La cobertura de intereses también mejoraría, aunque a un ritmo más lento (EBITDA/intereses de 4,6x en promedio) ya que la bajada de tipos de interés no tiene un efecto inmediato en la P&L, llevando cierto decalaje. 

Análisis de Flujo de Caja

• Déficit a nivel de FCF ajustado, derivado de las inversiones en maquinaria.

Se destaca la capacidad de generar, de forma creciente, flujos de caja procedente de sus operaciones (FFO de €57,5m en 2024 y €52,7m en 2023), representando, en promedio, el 71,4% del EBITDA generado en los últimos dos años. Aunque la empresa mantiene el déficit a nivel de FCF ajustado, GAM ha reducido la inversión significativamente en el 2024 (CAPEX total de €55,5m vs €117,4m en 2023), permitiendo el estrechamiento del déficit de FCF ajustado de -€47,6m a -€19,2m. 

Capitalización

• Prevalece la ajustada autonomía financiera.

GAM continua bajo una estructura de financiación caracterizada por unos ajustados niveles de autonomía financiera (relación entre el patrimonio neto y la deuda financiera total ajustada) situándose en 30,8% a cierre 2024, similar al año anterior. A pesar de ello, se destaca el valor neto contable del parque de maquinarias por €353,3m (clasificados bajo inmovilizado tangible + activos por derecho de uso), el cual se estima significativamente mayor a precios de mercado, representando un musculo financiero extra relevante ante escenarios de estrés.     

Liquidez

• Buena liquidez y satisfactorio perfil de refinanciación.

A diciembre del 2024, la empresa reportaba un saldo de deuda financiera con vencimiento en el corto plazo de €109,3m. Se destaca el buen perfil financiero de GAM, lo que aumenta la capacidad de acceso a la refinanciación de sus deudas a corto plazo y emisión de nueva deuda, especialmente a nivel de circulante. Esto, junto a la generación de CFO recurrente (estimado en €63,9m en 2025), el saldo de efectivo y equivalentes (€30,4m a cierre 2024), las líneas de crédito no dispuestas, mantendría al grupo con la liquidez suficiente para afrontar los compromisos financieros exigibles, así como el CAPEX de inversión y mantenimiento en los próximos años.

Modificadores

Controversias

• Actualmente el grupo no presenta ninguna controversia.

Riesgo País

• No se ha determinado que exista un riesgo país relevante.

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Principales Magnitudes Financieras 

1El endeudamiento neto calculado por la propia compañía asciende a €279,3m a cierre 2024 y €265,4m a cierre 2023 (destacando la exclusión de la deuda por: contratos con acuerdos de recompra, proveedores de inmovilizado, pagos aplazados por adquisición de compañías, etc.), con un ratio DFN/EBITDA de 3,5x y 3,4x, respectivamente. Se excluyen del informe público las proyecciones elaboradas por EthiFinance Ratings en combinación con la empresa, por petición de esta última.

Credit Rating

Análisis Sensibilidad

• Factores positivos en el largo plazo (↑)

Mejora de los niveles de endeudamiento ajustado (DFN/EBITDA por debajo de 3,0x, FFO/DFN superior al 30% y EBITDA/intereses por encima de 5,5x en promedio). Incremento de la autonomía financiera ajustada (PN/DFT por encima del 40% en promedio).

• Factores negativos en el largo plazo (↓)

Deterioro de los niveles de endeudamiento ajustado (DFN/EBITDA por encima de 4,0x, FFO/DFN por debajo del 15% y EBITDA/intereses por debajo de 4,0x en promedio). Empeoramiento de la autonomía financiera ajustada (PN/DFT por debajo del 25% en promedio). Deterioro del perfil ESG.